中國金屬牛市論已無法自圓其說

在老套的中國故事已難以自圓其說，又沒有新的故事可以取而代之的情況下，他們現(xiàn)在只能在黑暗而混沌的世界里隨波逐流了。不要指望2016年這種情況會有所改變。

中國周一發(fā)布了具體的11月金屬貿(mào)易數(shù)字。

這個數(shù)據(jù)每月發(fā)布一次，以前往往被市場當做制造業(yè)一切都好的確認書。

當然，進口量數(shù)據(jù)會有波動，分析師研究這些數(shù)據(jù)是為了弄清中國這個全球最大金屬進口國的季節(jié)性特征和庫存模式。

但這都只是牛市主題下一些小的變化。也就是說，在工業(yè)化和城鎮(zhèn)化進程的推動下，中國對金屬那似乎永不滿足的胃口有增無減。

即便是2014年下半年鋅和鎳出口的激增，也可解釋為青島港丑聞爆出，以及丑聞導(dǎo)致解除抵押金屬融資交易后的一次性去庫存影響。

對中國的這種一維看法已經(jīng)不再適用了。

事實上，它在一段時間之前就已經(jīng)失靈了。所謂的超級周期在兩年前就結(jié)束了，只是沒有人真正注意到。直到今年，這種看法才無法自圓其說。

目前還沒有一個統(tǒng)一的理論能夠取而代之。所有人都在努力探究，中國的“放緩”在何種程度上是周期性、結(jié)構(gòu)性，或是兩者混合的放緩。

而這種復(fù)雜性也反映在中國的貿(mào)易流動情況中，現(xiàn)在中國出口什么與進口什么同樣重要。

銅等金屬仍然符合傳統(tǒng)的看多情況。

如果你只看中國的貿(mào)易數(shù)據(jù)，想不明白這些金屬為何落得如此凄慘，也是情有可原。

今年頭11個月中國進口精煉銅325萬噸，只比去年同期下降2萬噸。

確實，考慮到出口放緩，中國同期的凈進口還上升了1%。

如果算上中國一直在進口更多的銅精礦來自己生產(chǎn)精煉銅，這一點就更加突出了。

中國11月進口144萬噸銅精礦(毛重，不是所含銅重量)，創(chuàng)下月度新高，而累計進口量已經(jīng)追平去年的紀錄高位。

當然，低價本身可能解釋通為何精煉銅進口保持韌性，尤其是如果中國國儲局一直在悄悄買進金屬的話。

但金屬及原材料進口都強勁則顯示，中國銅需求保持增長趨勢。增長速度可能變慢了，但基數(shù)較大，所以總量仍然較高。

此外，今年的成長放緩看來更像是周期性的變化，而非是結(jié)構(gòu)性減速。

中國仍在大力投資電網(wǎng)系統(tǒng)，這對于銅消費是個正面訊號，但今年電網(wǎng)建設(shè)的支出一直低于目標水平，不過推測未來一段時間的支出將大幅增加，11月電網(wǎng)投資跳增31%便支持了這個推測。

與此同時，消費產(chǎn)品領(lǐng)域一直在消化下游庫存，在有針對性的刺激舉措扶持下，汽車生產(chǎn)反彈，得益于政府調(diào)降了小排量汽車的銷售稅。

這樣看起來，彌漫在銅市的沮喪氛圍，特別是在中國市場，可能只是因為低價形成的負面心理反饋，而并非需求發(fā)生崩潰。

鋼鐵行業(yè)另當別論

但若是看看鋼鐵行業(yè)，情況就很不一樣了。

對比以各種產(chǎn)品形式流出中國的鋼鐵，中國的鋼鐵進口量實在不值一提。

中國今年1-11月鋼鐵出口接近1.02億噸，相當于北美地區(qū)產(chǎn)量的總和。

這并非周期性現(xiàn)象，而是中國國內(nèi)兩大結(jié)構(gòu)性問題產(chǎn)生的結(jié)果。

首先是鋼鐵用量的變化，大致反映出不可持續(xù)的房地產(chǎn)與建筑市場的泡沫破滅。

中國建筑業(yè)發(fā)展過大過快，需要很長一段時間才能步出泥淖。北京當局可以通過制定基礎(chǔ)建設(shè)支出目標對這個過程加以控制，但建筑業(yè)近幾年那種火爆成長不會再重演。

只有大型鐵礦石生產(chǎn)商仍認為中國鋼鐵業(yè)還沒過頂峰。但從產(chǎn)量下滑--1至11月下降2.2%--以及出口提速來看，情況并非如此。

這就是中國鋼鐵業(yè)的第二大問題--中國鋼鐵產(chǎn)能也擴張?zhí)���。在需求下降、營業(yè)利潤率降至負值以及債臺高筑的局面下，許多煉廠實際上是藉著出口茍延殘喘。

中國鋁行業(yè)也有這種令人擔憂的困頓跡象。

中國1-11月鋁進口量14.8萬噸，比之全球的5,000萬噸不過是九牛一毛。

更重要的是中國鋁半成品出口的情況。今年1-11月出口382萬噸，已超越去年全年創(chuàng)紀錄的出口量。

跟鋼鐵一樣，鋁半成品出口大增，是多年來過度投資造成過剩產(chǎn)能的結(jié)果。如同鋼鐵一樣，中國已經(jīng)由鋁價的牛市驅(qū)動者轉(zhuǎn)變?yōu)樾苁型剖帧?/P>

至少中國鋁用量仍在成長。但令人不安的是，中國有色金屬工業(yè)協(xié)會副會長文獻軍不久前提到“鋁消費峰值”，只不過預(yù)估達到峰值的時間是2020年。

中國故事已難以自圓其說

其他金屬介于上述兩種極端情況之間。

橫亙在這兩種極端情況正中間的是像鉛這樣的金屬。中國的精煉鉛進口量和出口量都不太。中國似乎已大致達到穩(wěn)定的自給自足，因而既不會對價格造成負面影響，也不會帶來正面的提振。

但鉛之所以基本與宏觀經(jīng)濟趨勢分道揚鑣，是因為這種金屬主要用于一種產(chǎn)品--電池中。不管是在宏觀經(jīng)濟繁榮還是蕭條時期，鉛都不會受到影響。

但對于其他金屬而言，中國今后的走向或許是決定全球需求的一個唯一最重要因素。簡直沒有什么其他因素可以取代中國。

現(xiàn)在的問題是中國支撐金屬牛市的說法已無法自圓其說了。中國正在經(jīng)歷的經(jīng)濟放緩是周期性的，還是結(jié)構(gòu)性的呢？

從銅來看是周期性的，但從鋼來看又是結(jié)構(gòu)性的。

如果證實結(jié)構(gòu)性問題過于嚴重，周期性復(fù)蘇還有指望出現(xiàn)嗎？鋼鐵和鋁生產(chǎn)企業(yè)的債務(wù)水平可能會成為中國整體經(jīng)濟的負面?zhèn)鲗?dǎo)器。

金屬價格今年出現(xiàn)崩跌，許多來到全球金融危機時以來的最低水準，表明中國陷入了蕭條。

但中國的銅使用量依然如此巨大，儼然又不是蕭條。

中國的實際情況令人困惑不解。

市場參與者只喜歡簡單的說法。這也是為何在多數(shù)金屬的價格早已過了最高點的情況下，他們還沉迷于超級周期的說法難以自拔。

在老套的中國故事已難以自圓其說，又沒有新的故事可以取而代之的情況下，他們現(xiàn)在只能在黑暗而混沌的世界里隨波逐流了。

不要指望2016年這種情況會有所改變。