行業(yè)利潤集中流向產業(yè)鏈前端和末端。鎢礦資源的稀缺性、冶煉和初級加工產能過剩以及深度加工領域較高的技術門檻，決定了鎢產業(yè)鏈的利潤集中流向產業(yè)鏈的前端和末端，采礦企業(yè)和深加工企業(yè)盈利能力較強，在行業(yè)中占據(jù)有利地位。

　　上游企業(yè)的資源優(yōu)勢將逐步強化。第一，全球鎢礦供應體現(xiàn)出資源分布集中和資源控制權集中的特點。中國鎢儲量達到190萬噸，基礎儲量420萬噸，儲量占比超過60%，儲量最多的前五個國家總儲量占比高達86%；我國儲量在20萬噸級以上的鎢礦，五礦集團控制的有5個，其控制下的資源儲量合計接近200萬噸，占全國總儲量的比例接近48%。

　　資源分布和控制權高度集中也決定了鎢精礦的供給提升缺乏彈性。第二，資源保護政策加力，鎢礦資源供給有望收縮。由于鎢礦資源的保護體系不夠完善，我國每年鎢精礦超采比例均超過40%，政策加力對鎢的供給將會帶來較大沖擊。若推出鎢增值稅專用發(fā)票，將使超采得到有效控制，壓縮鎢礦資源的實際供給。

　　下游高端硬質合金工具市場空間廣闊。這體現(xiàn)在兩個方面：第一，油氣開采活躍。雖然受到經(jīng)濟增速放緩影響，全球整體投資規(guī)模有所下降，但礦產、能源勘探和開采方面的投資仍然保持較快增速，相應的采礦和勘探機械的產量不斷增加；油氣資源日益匱乏，近年來各國海上油氣開采和頁巖氣開采活動頻繁。第二，高端硬質合金工具進口替代空間較大。在歐美發(fā)達國家，硬質合金刀具已占刀具的主導地位，比重達70%，而在我國比重不足25%，且國內消費的硬質合金刀具85%依賴進口。目前國內硬質合金刀具的市場規(guī)模約160億元，全球市場規(guī)模約84億美元，隨著廈鎢、江鎢、株硬等國內硬質合金生產企業(yè)技術水平逐步提升，進口替代空間巨大。

　　投資建議。隨著我國鎢資源儲備體系和保護政策的完善，全球鎢資源供給將進入收縮通道，鎢價長期看有望穩(wěn)步上行，具有資源優(yōu)勢的企業(yè)在產業(yè)鏈中的地位也將隨著逐步提升。另一方面，越發(fā)充裕的現(xiàn)金流也將使得具有全產業(yè)鏈優(yōu)勢和一定技術儲備的龍頭企業(yè)可以將更多的資金投入技術研發(fā)中，推動國內高端硬質合金制造技術水平快速提高，占據(jù)國內進口替代的巨大市場空間，提升公司盈利能力。因而，我們重點推薦具有資源優(yōu)勢、產業(yè)鏈完整且具有充分技術儲備的鎢行業(yè)龍頭—廈門鎢業(yè)。

　　風險提示：全球經(jīng)濟持續(xù)低迷風險；相關資源保護政策力度低于預期風險；鎢價大幅下跌風險。      

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