核心提示：歐洲債務危機很可能繼續(xù)嚴重惡化，導致銀行和實體經(jīng)濟的危機。中國應該做好幾種預案，抵御歐洲經(jīng)濟衰退對中國經(jīng)濟的沖擊。

      如果歐元區(qū)各國政府無法盡快形成強有力的共識， 不能以超市場預期的速度和規(guī)模向金融市場提供流動性、保證危機國家不會出現(xiàn)無序違約、對銀行進行注資、提升存款保險的公信力，歐洲債務危機很可能繼續(xù)嚴重惡化，導致銀行和實體經(jīng)濟的危機。

      中國應該做好幾種預案，抵御歐洲經(jīng)濟衰退對中國經(jīng)濟的沖擊，審慎對應要求中國購買歐債的呼吁，把握好在歐洲并購實體企業(yè)和金融企業(yè)的機會，爭取歐洲承認中國的市場經(jīng)濟地位、放松對中國高科技出口的限制。

歐債危機繼續(xù)惡化的可能形式

      一旦出現(xiàn)大規(guī)模擠兌，政府可能被迫宣布銀行暫時停業(yè)，而實體經(jīng)濟因為銀行無法提供流動性而將受到嚴重沖擊。

      歐洲債務危機正迅速向銀行和實體經(jīng)濟危機演化。最近幾個星期，在歐洲債務危機迅速惡化的同時，用來衡量歐洲銀行違約風險的重要指標——歐洲銀行間利率與隔夜利率調期的息差（Euribor-OIS Spread）——飆升到正常水平的8倍。一些銀行的CDS也迅速上升， 股價大跌。這表明，金融市場已經(jīng)開始對銀行體系的違約風險表示嚴重的擔心。希臘已經(jīng)出現(xiàn)小規(guī)模的銀行擠兌，不能排除出現(xiàn)更大規(guī)模銀行擠兌的可能性。

      銀行風險的上升已經(jīng)導致了銀行體系普遍的囤積現(xiàn)金和惜貸的情況，并正在演變成對實體經(jīng)濟的大面積流動性緊縮，很可能加速歐洲經(jīng)濟陷入衰退的步伐。一些亞洲的出口企業(yè)告訴筆者，他們從歐洲的訂單開始下降，一個原因是歐洲的銀行無法開出信用證。另外，除了政府債務以外，大量銀行和企業(yè)由于債券到期所需的再融資也變得十分困難。如果銀行和企業(yè)都發(fā)生普遍的融資困難，歐洲經(jīng)濟將陷入深度衰退。

      根據(jù)一些歐洲分析師的估計，歐元區(qū)（包括ECB和EFSF等機制）要提供約總規(guī)模超過2萬億歐元的巨額的流動性，以購買債券、對銀行進行擔保和注資，才能穩(wěn)定住市場的信心和避免流動性全面凍結。2萬億歐元幾乎是一個天文數(shù)字：它相當于歐盟和IMF為希臘提供的援助規(guī)模的近20倍。要在17個歐元區(qū)國家之間達成這樣一個的政治共識將是極大的挑戰(zhàn)。

      希臘如果違約，可能導致對歐洲金融和實體經(jīng)濟的全面沖擊。由于經(jīng)濟的迅速惡化和減赤計劃面臨的嚴重困難，希臘在今年12月以前發(fā)生違約的概率在迅速上升。如果希臘發(fā)生無序違約，投資者可能會進一步恐慌性拋售其他歐洲國家的債券、推高其融資金成本；銀行體系違約風險提高，流動性進一步凍結；在存款保險體制沒有足夠公信力的國家可能出現(xiàn)銀行擠兌。一旦出現(xiàn)大規(guī)模擠兌，政府可能被迫宣布銀行暫時停業(yè)，而實體經(jīng)濟因為銀行無法提供流動性而將受到嚴重沖擊。

      對希臘退出歐元區(qū)的擔心，也可能導致銀行擠兌。德國有的高級官員已經(jīng)暗示，不能排除希臘退出歐元區(qū)的可能。事實上，因為希臘的緊縮政策無法得到民眾支持，它被迫退出歐元區(qū)、發(fā)行新的貨幣（或者打欠條）或恢復德拉克馬（同時發(fā)生對歐元大幅貶值和國債違約）的壓力正在上升。雖然希臘退出歐元區(qū)存在法律障礙，成本也會巨大，但民眾和資本市場已經(jīng)開始擔心其發(fā)生的可能性。一旦這種預期進一步加強，就可能導致希臘的大規(guī)模銀行擠兌。即使希臘并無意退出歐元區(qū)，只要市場開始擔心它可能出奇不意地退出，希臘和若干高風險國家的銀行也可能面臨沖擊。

      同時，歐洲金融穩(wěn)定機制（EFSF）若不能及時擴大，就無法救助意大利。市場預期歐洲金融穩(wěn)定機制（EFSF）2.0版本在今年十月中旬以前得到歐元區(qū)17個國家國會的批準。但即使該版本被通過，其規(guī)模也只有4400億歐元，只能支持幾個危機中的小國和西班牙今后18個月的融資需求。一旦意大利無法獲得市場融資，EFSF2.0將無力救助。另外，該版本沒有提供大規(guī)模對銀行注資、持續(xù)購買危機國家債券和對多國存款保險政策提供擔保的能力。但是，最近德國的民意調查表明，三分之二的德國人反對繼續(xù)擴大EFSF的規(guī)模。因此，如果歐洲無法及時達成進一步擴大EFSF的規(guī)模的共識，有可能導致市場對歐洲多國國債和銀行股票的新一輪拋售、加劇銀行融資金困難和市場流動性的凍結。

      如果EFSF和歐洲央行無法持續(xù)大規(guī)模購買國債，違約可能加速。歐洲央行（ECB）的希望是，EFSF2.0通過后將馬上接手購買西班牙和意大利國債，抑制其國債成本的上升。但是，由于EFSF2.0規(guī)模有限，每周購買200億歐元國債的速度無法持續(xù)太久，最后可能還要迫使 ECB繼續(xù)購買（一旦停止購買這些國債的收益率就會大幅上升）。但是，無論是EFSF還是ECB大量購買可能違約的國債將意味著對德國、北歐等國的巨大財政風險并嚴重違背德國傳統(tǒng)的央行獨立性原則，他們持續(xù)購買國債的操作將面臨嚴重的政治阻力。一旦ECB和EFSF無法大規(guī)模購買國債，國債利率就會大幅上升，相關國家違約的可能性就會迅速提高。

      在以上的可能風險下，歐洲可能被迫啟動銀行國有化、提升存款保險、剝離有毒資產(chǎn)。如果國債違約風險的持續(xù)上升，銀行資產(chǎn)減值風險繼續(xù)增加，為了防止大規(guī)模銀行擠兌和流動性全面凍結（或防止這種情況在出現(xiàn)后持續(xù)過長），歐洲最終可能被迫要向銀行提供緊急注資（部分國有化），宣布更有公信力的存款保險政策和剝離有毒資產(chǎn)的計劃。具體的形式包括迅速擴大EFSF規(guī)模用以對銀行注資、為歐元區(qū)提供存款保險的擔保（以解決某些危機國家政府提供的存款保險沒有公信力的問題）、購買銀行所持有的有毒資產(chǎn)。同時，也不排除歐洲大國為其本國銀行直接注資的可能性。

      中國應該做好幾方面的預案

      中國金融業(yè)應關注并購歐洲金融企業(yè)的機遇。

      宏觀政策應及時對應歐美可能出現(xiàn)的二次探底。一旦歐洲出現(xiàn)全面的銀行危機，必然導致經(jīng)濟的嚴重衰退。如果歐美GDP下降3%，亞洲包括中國的出口增長估計會下降15%，在沒有刺激政策的情況下，中國GDP增長可能下降到5%，中國出口相關行業(yè)可能出現(xiàn)大量失業(yè)，除了中國和印度以外的亞洲其他一些國家和地區(qū)的GDP增長可能嚴重為負。

      中國應該盡快做好歐美進入輕度衰退和嚴重衰退兩種情景下的政策預案。一方面要避免目前緊縮政策維持時間過長，另一方面對新的刺激政策的力度一定要謹慎把握，防止過度刺激在中長期導致新一輪通脹、資產(chǎn)泡沫和不良資產(chǎn)。應合理搭配貨幣和財政政策的力度，避免貨幣的過度擴張。在財政政策的運用中，應廣泛借鑒國際經(jīng)驗，提升居民消費能力和對民生的投入。

      同時，應把握好在歐洲收購實體企業(yè)的機會。歐洲債務和金融危機深化必然導致實體經(jīng)濟的危機，在此期間一些歐洲非金融企業(yè)會被超賣，使其股價（對上市公司）或估值（非上市公司）遠低于其潛在價值。過去四個月，歐洲的平均股票指數(shù)已經(jīng)下跌了25%，而且在今后六個月內還可能有較大幅下行壓力。中國有全球擴張計劃的企業(yè)和有國際資產(chǎn)配置的機構投資者（外匯儲備、中投、保險、社保、QD）等應該爭取抓住收購一批被超賣但又有長期競爭力（如有品牌、技術、銷售渠道）的歐洲企業(yè)的機會。

      中國金融業(yè)應關注并購歐洲金融企業(yè)的機遇。

      如果歐洲出現(xiàn)大規(guī)模的銀行危機，許多中小金融機構將倒閉，一批大的有系統(tǒng)重要性的金融機構可能需要總共幾千億歐元的注資。中國應該開始研究在歐洲用低成本并購部分金融機構（分支機構）或收購其部分股權的可能性。如果中國的銀行在歐洲靠自建分支機構的發(fā)展模式，其國際化的速度會比較緩慢。而在歐洲的危機期間及時把握并購機遇則會給中國的金融企業(yè)提供一個成本較低、速度更快的國際化的機遇。另外，歐洲金融機構一旦面臨危機，可能出售其在亞洲的資產(chǎn)或分支機構。中國也應該關注這些機會。上一輪危機中，日本的野村證券用零成本收購了雷曼的亞洲證券業(yè)務就是一個可借鑒的成功案例。

      當然，在涉及到具體的并購業(yè)務時，應當充分考慮到中國金融企業(yè)本身業(yè)務擴張的實際需求和今后管控被收購企業(yè)的能力（尤其是人才和風險管理能力）的限制，避免盲目收購，以造成大的損失。

      在貿易方面，要爭取歐洲承諾中國市場經(jīng)濟地位和向中國開放高科技出口。中國可以在風險可控的前提下參與援助歐洲，但應該要求歐洲承諾解決中國市場經(jīng)濟地位，并要求歐盟和歐洲主要國家減少對中國出口高科技產(chǎn)品的限制。

      此外，要審慎應對要求中國購買歐債的呼吁。一些歐洲國家希望中國大手筆購買危機國家的歐債來幫助穩(wěn)定歐洲債券市場和投資者信心。在目前的條件下，由于一些危機國家的違約風險仍處在上升通道，歐元還面臨對美元大幅貶值的壓力，因此中國對投資歐債應該審慎。但是，對EFSF發(fā)行的債券和歐洲各國政府今后一旦達成共識后發(fā)行的歐洲債券，中國應該以更加積極的態(tài)度予以支持。

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