山西煤炭資源整合從開始到現(xiàn)在，遠未結束。

　　日前，山西省煤炭工業(yè)廳通報稱，山西煤炭整合接管已基本結束，進入改造提升建設階段。到2010年底，全省重組整合煤礦企業(yè)正式協(xié)議簽訂、主體接管到位、采礦許可證變更工作基本到位。

　　更有山西煤炭工業(yè)廳官員表示，因煤改而成立的“山西煤礦企業(yè)兼并重組整合工作領導組”將于9月1日前撤銷。

　　但事實上，煤改風暴并未平息。在接下來的礦技術改造階段，無論國有還是民營煤礦正面臨巨大的資金壓力。

　　各路資本嗅到山西煤改領域的商機，正以不同形式切入這場資本盛宴，但風險亦不可小覷。

　　逾千億煤改資金漏洞

　　山西煤改的句點仍未落地。

　　按照山西煤炭兼并重組目標，山西礦井數(shù)量將由2008年的2598座壓減到1053座，單井平均規(guī)模達到年產(chǎn)120萬噸以上，辦礦主體由2200多家減少到了130家，形成4個年生產(chǎn)能力億噸級和3個5000萬噸級以上的煤礦企業(yè)。

　　根據(jù)上述計劃，到2015年山西煤炭產(chǎn)能在12億噸以上。2008年山西煤炭兼并重組大幕拉開，當年煤炭產(chǎn)量為6.2億噸。從6.2億噸到12億噸，山西煤炭產(chǎn)能提升約6億噸。

　　“一般而言，煤炭產(chǎn)能每提高一噸，建設成本（含設備、施工等）約為300元。產(chǎn)能提升6億噸，則需1800億元投資。按照企業(yè)自有資金比例占30%計算，所需銀行信貸、融資規(guī)模近1300億元。”一位山西煤炭行業(yè)人士計算。

　　資金成為制約山西整合煤礦復工復產(chǎn)的重要因素。目前大量煤礦因技改資金不到位而停產(chǎn)。山西省煤炭工業(yè)廳官員樂觀估計，“再用2～3年的時間，全省整合礦井將陸續(xù)完成建設改造任務，相繼竣工投產(chǎn)，轉入正規(guī)循環(huán)的生產(chǎn)階段。”

　　山西大規(guī)模煤炭資源整合始于2008年，大量小煤礦被關停整合。時至今日已屆3年，如果再加上2~3年的建設改造時間，山西煤炭產(chǎn)能將被抑制至少5年。

　　煤改之路漫長，超乎山西省決策者的預期。2010年12月份，山西省政府甚至下發(fā)文件，要求地方必須在2010年12月30日前全面完成煤炭兼并重組。但在實際兼并重組過程中，尚有諸多“爛尾工程”等待清理。

　　此外，整合之后的山西80%的煤炭將集

　　中在大型煤炭企業(yè)手中，煤炭集中度大幅提高與煤炭價格市場化改革方向相悖。再者，受資金不足約束，大量煤炭產(chǎn)能難以釋放，山西煤價在近年維持在高位運行。

　　山西省煤炭工業(yè)廳信息顯示，2010年，山西省重點煤炭企業(yè)噸煤綜合平均售價比2005年提高81.4%。

　　機構投資分食煤改“蛋糕”

　　由于銀行信貸政策緊縮，在山西煤炭整合過程中，銀行信貸數(shù)額小，一般銀行授信在10萬~30萬元左右。在此背景下，能源信托、基金等被看好。

　　目前，已有中國平安（601318）（首期100億元）、山西能源產(chǎn)業(yè)基金（首期100億元）、中信信托（40億元）等機構投資者介入山西煤改項目，每一個利益主體均希望在煤炭整合中分得一杯羹。

　　業(yè)內人士介紹，基金、信托等常以并購基金形式進入煤炭領域，獲取煤炭一定股權，以股份分紅或者股權回購方式收回成本。

　　以中信信托為例，為保證信托還款，在交易過程中，民營煤礦企業(yè)用49%的股權過戶、51%的股權質押。

　　一般而言，只有資金和勢力強大的機構才有機會接近山西大型煤炭企業(yè)。在諸多民間投資管理者看來，煤炭領域投資水很深，風險不易掌控，不敢輕易進入。

　　其中，擺在第一位的風險是行政調控的風險。一位基金管理人士介紹，“山西煤炭資源整合以政府牽頭為主，行政干預的風險往往有點大。況且在山西資源整合過程中，國進民退色彩濃重，不可控風險較大。”

　　例如山西省政府規(guī)定，省屬煤炭企業(yè)不得擅自出讓股權；對已批準由各企業(yè)主體整合兼并的礦井，原則上不得調整；煤炭企業(yè)不得擅自出讓資源。上述行政命令被諸多信托、基金看來暗藏風險，不易發(fā)揮其靈活特性。

　　煤礦并購專業(yè)性強，這是諸多機構投資者謹慎為之的原因。

　　上海某投資管理公司正在與合作伙伴在山西煤改中尋求投資機會。該公司風險管理人士稱：“對于小額投資基金而言，更多介入市級煤炭企業(yè)并購重組。由于銀行配套資金難以到位，地方政府和煤炭企業(yè)急需融資，恰為投資基金提供空間。”

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