6月19日，中國人民銀行發(fā)出了結(jié)束長達(dá)23個月釘住美元、未來將采用參考一籃子貨幣、有管理的浮動匯率機(jī)制的信號。市場有關(guān)人民幣升值的預(yù)期和爭議再度升溫，尤其是在經(jīng)歷了一年多來人民幣兌美元匯率的高度穩(wěn)定之后，下一步匯率機(jī)制將如何演變以及實(shí)際走勢如何，已成為關(guān)注的焦點(diǎn)。對此，本文試從市場和政策兩個角度進(jìn)行一些探討。

一、升值步伐究竟如何？

受全球金融危機(jī)的影響，人民幣匯率自2008年7月開始停止了此前長達(dá)三年的升值步伐，實(shí)際釘住美元，并主要圍繞在6.82-6.84間的水平波 動。隨著危機(jī)的影響逐漸減弱，人民銀行決定人民幣匯率不再盯住單一美元，而是重新轉(zhuǎn)向以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)管理的浮動匯率體系。自 2005年7月匯改實(shí)施這一機(jī)制以來，截至2008年7月，三年的時間人民幣累計(jì)升值達(dá)17.5%。如果重回到這一匯率決定機(jī)制下，是否意味著人民幣類似 的走勢將重新開始？

在回答這個問題之前，我們先來關(guān)注金融危機(jī)期間的兩個事實(shí)：

第一，人民幣貿(mào)易加權(quán)匯率已明顯上升。自2008年7月份以來，盡管人民幣兌美元的匯率保持穩(wěn)定，但由于美元作為主要避險(xiǎn)貨幣，對其它主要貨幣大幅 升值，間接造成了人民幣對其他貨幣的升值，從而使得人民幣貿(mào)易加權(quán)匯率明顯上升。從2008年7月至2010年7月，人民幣兌歐元升值超過15%，兌美元 持平，貿(mào)易加權(quán)匯率升值近8%，這也致使中國對外貿(mào)易在2010年3月份出現(xiàn)了罕見的逆差現(xiàn)象。

第二，危機(jī)期間，人民幣貿(mào)易加權(quán)匯率與美元走勢呈較強(qiáng)的共振特征。這個事實(shí)告訴我們，即使轉(zhuǎn)向一籃子貨幣，美元仍然是人民幣走勢的最大影響因素之一。

讓我們重新回到上述問題上來，如何看待下一步的人民幣匯率走勢？顯然，人民幣的整體水平已上升。另一方面，在參考一籃子貨幣的機(jī)制下，基于在中國貿(mào) 易中占逾40%比例的30多個國家貨幣要么釘住美元、要么為美元占很大權(quán)重的一籃子匯率機(jī)制的事實(shí)，美元在籃子中應(yīng)占相當(dāng)大的權(quán)重，因此，美元的強(qiáng)弱是人 民幣匯率的最重要外部因素之一。由于金融危機(jī)期間，美元成為了國際資金的避難所，而這一情況預(yù)計(jì)還將持續(xù)，至少在歐洲債務(wù)危機(jī)問題得到根本解決之前，美元 仍可能在波動中保持相對強(qiáng)勢�？紤]到這些因素，再加上近年中國住房價格及勞動力價格已大幅上升，削弱了人民幣的購買力，估計(jì)人民幣即使恢復(fù)危機(jī)前的機(jī)制， 也難以重演上一輪長時間單邊上升的歷史，其升值的空間恐怕有限，上下波動的情況則可能增加。

其實(shí)，從6月19日匯改聲明后的一周表現(xiàn)能看到這種端倪。6月21日(周一)市場興奮不已，人民幣兌美元上升至6.7965，盡管當(dāng)天中間價持平。 周二，人民幣兌美元中間價劇烈震蕩激發(fā)市場更加興奮，人民幣兌美元在盤初交易中一度升至6.7936。隨后，市場傳言國有銀行介入市場買入美元，從而令人 民幣兌美元回落至6.81價位附近，并令當(dāng)天波動幅度維持在0.5%區(qū)間內(nèi)。周三和周四人民幣匯率波動性下降，兌美元徘徊在6.81左右。周五中間價再創(chuàng) 新高成為匯率進(jìn)一步波動的催化劑，盤中人民幣兌美元一度觸及6.7861，隨后在6.794價位附近靠穩(wěn)。遠(yuǎn)期市場，匯改聲明起初引發(fā)的興奮也逐漸冷卻， 因市場意識到增強(qiáng)匯率彈性并不一定意味著人民幣兌美元會加快升值。6月21日(周一)，12個月期人民幣兌美元無本金交割遠(yuǎn)期合約(NDF)觸及 6.6195高位，表明未來一年人民幣兌美元將升值3.04%，較前一周周五NDF報(bào)價暗示的升值1.08%顯著上升。周二，人民幣兌美元中間價大幅升值 刺激NDF報(bào)價進(jìn)一步上升，盡管中間價上升意味著6.6055的遠(yuǎn)期報(bào)價僅暗示未來一年升值幅度為2.83%。 接下來幾個交易日中，遠(yuǎn)期報(bào)價緩慢回落，即使周五中間價再創(chuàng)新高也沒有重新引燃市場信心，人民幣兌美元NDF報(bào)價回落至6.696，暗示未來一年的升值幅 度僅為1.38%。

二、出口影響有幾何？

人民幣匯率的變動對出口乃至中國經(jīng)濟(jì)的影響歷來是經(jīng)濟(jì)學(xué)家討論的熱點(diǎn)問題之一，這次亦不例外。但對這個問題的討論有些事實(shí)需要厘清。

第一，出口的結(jié)構(gòu)問題。這里面包括兩個方面，一個是貿(mào)易方式，另外一個是貿(mào)易伙伴。從貿(mào)易方式上來看，近幾年來，加工貿(mào)易占出口貿(mào)易的比重始終維持 在50%左右，這也意味著雖然人民幣升值使出口受到影響，但鑒于占半壁江山的以進(jìn)口—加工—再出口為模式的加工貿(mào)易形式，本幣升值將直接減少其進(jìn)口環(huán)節(jié)的 成本，從而可以使總出口受到的負(fù)面影響得到緩解；從貿(mào)易伙伴上來講，歐盟已成為我國最大的出口貿(mào)易伙伴，其次是美國、日本、東盟和韓國等。如果人民幣緊盯 著美元，正如危機(jī)期間的策略，則對其他貨幣的波動性加大，不利于非美元貨幣之間的結(jié)算交易，從而會影響與歐盟等伙伴貿(mào)易的開展。相反地，如果改為一籃子貨 幣計(jì)價，則美元的比重會相對下降，而人民幣的價格水平將逐步穩(wěn)定，這更有利于出口業(yè)務(wù)的發(fā)展。

其次，從進(jìn)口的角度來看，我國的前五大進(jìn)口市場分別是日本、歐盟、東盟、韓國和臺灣，而美國只占8%。盡管美元是國際貿(mào)易中最主要的結(jié)算貨幣，但影 響一國出口產(chǎn)品價格競爭力和進(jìn)口成本的，主要還是與目標(biāo)市場和進(jìn)口來源地之間的實(shí)際匯率水平。也就是說，人民幣兌這些非美元市場的匯率問題，同樣是重要 的。

總體而言，人民幣匯率恢復(fù)彈性，從而對非美元貨幣在總體上保持穩(wěn)定，符合我國對外貿(mào)易結(jié)構(gòu)的變化，有利于穩(wěn)定出口，降低進(jìn)口成本，從而對經(jīng)濟(jì)有正面積極的影響作用。

三、政策的新意義所在？

談起這項(xiàng)政策的意義，還得從中國經(jīng)濟(jì)的整體發(fā)展情況談起。經(jīng)過三十年的改革開放，中國經(jīng)濟(jì)得到了快速發(fā)展，特別是經(jīng)過本輪金融危機(jī)，更加突現(xiàn)中國經(jīng) 濟(jì)的大國地位，謀求與這種地位相當(dāng)?shù)娜嗣駧虐l(fā)展策略恰逢其時，人民幣國際化的發(fā)展步伐將會加快。此外，中國面臨著經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的問題，從外需向內(nèi)需，從內(nèi)需投 資為主向消費(fèi)過渡的發(fā)展轉(zhuǎn)型階段。在這個特殊時期，賦予了人民幣匯率政策新的內(nèi)涵。

一方面，人民幣國際化正不斷推進(jìn)，這對匯率機(jī)制的改革和理想的匯率水平的確定會產(chǎn)生直接影響。采用一籃子貨幣計(jì)價后，人民幣兌美元匯率波動性增強(qiáng)， 而對其它雙邊貨幣的匯率波動性則下降，那么應(yīng)當(dāng)導(dǎo)致貿(mào)易結(jié)算時會更多使用人民幣及其它幣種。與此同時，如能適當(dāng)保持人民幣的長期的升值預(yù)期，同時防止其在 短期內(nèi)大幅升值從而產(chǎn)生較強(qiáng)的貶值預(yù)期和壓力，將有利于讓國際投資者愿意投資和持有人民幣。另一方面，從國內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的角度來考慮，政府對人民幣升值的態(tài) 度可能會更加開放，以改變國內(nèi)產(chǎn)業(yè)過度依賴出口和價格競爭的傾向。但也正因?yàn)檗D(zhuǎn)型的任務(wù)相當(dāng)迫切，國內(nèi)各類資源價格、環(huán)境成本和工資等都有上升的需要，以 達(dá)到節(jié)能環(huán)保、產(chǎn)業(yè)升級以及改善民生消費(fèi)的目的，意味著中國的生產(chǎn)成本將總體處于上升態(tài)勢，在這種情況下，人民幣升值的幅度又需要受到控制，以免給國內(nèi)企 業(yè)過大的壓力，也就是給中國經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型留出空間。

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